哪些关键因素在推动美元反弹 美元是反弹仍是反转？

​陈述摘要

一、投资摘要

8月美元价值降低预期不断加大，9月美元指数继续反弹，本周更是创下本年4月以来最大单周涨幅。发生如此大预期差的原因主要有三方面：

1、通胀预期回落，美股动摇率触底反弹。美元套利买卖解除，空头头寸扎空推进美元走强。

2、新的通胀方针战略削弱美联储加码宽松的预期，尤其是消除了联邦基金利率期货商场的负利率预期。

3、跟着欧元区通缩压力上升，3个月Euribor跌至欧洲央行存款利率下方，暗示该行存在进一步扩展负利率的可能性。

现在美元的上涨还只能视作反弹，10月或演出逼空行情，谨防国庆假期期间离岸人民币超预期动摇。

二、危险提示

原油供应中止，美国提前施行基建影响

陈述正文

本年4月至8月间美元继续走弱，进入9月份美元指数一度触及2018年5月以来最低水平91.70，尔后就转入强劲反弹，并重新回到中长期上升通道。美联储刚刚推出均匀通胀方针制(Averaging Inflation Targeting)，商场主流预期是美国中长期通胀水平将因而走高，从而压低美国实际利率和美元指数。为什么在美元价值降低预期增强的时候，美元指数反倒触底上升呢?主要原因是金融商场定价形式和投资者认知进程存在差异：金融商场的定价形式是跟着时间而边沿递减，投资者的认知进程则是跟着时间而自我加强。那些促使美元走弱的理由已被商场计入，而推进美元触底反弹的逻辑却被忽略，这些逻辑包括三方面：首先是通胀预期下修拉低危险偏好;其次是新的通胀方针战略削弱美联储宽松预期;最后是欧洲央行钱银宽松预期走高。

1、通胀预期下修拉低危险偏好

8月双周例行陈述中，咱们阐述了未来通胀预期倾向回落，朝着10年期美债利率挨近的理由。简言之，美国按照供应办理的思路进行大规划财务影响，短时间内并未阻挠其消费和产出缩短，家庭消费恢复缓慢和企业产出缺口扩展是连累通胀预期的核心原因。咱们认为不能简单的把2020年美国大规划财务与钱银影响和2008年G20集团的经济影响划等号，一方面本年中美短少经济影响方针的和谐配合，美联储释放的美元流动性难以透过我国私家部分加杠杆进入全球经济;另一方面不同于我国以需求办理为方针、固定资产投资驱动的财务影响思路;美国坚持供应办理为方针，企图以企业产出增长拉动就业和总需求。由于美联储本轮降息幅度远远低于以往经济衰退时期，美元信誉供应并未完全修复，企业部分加杠杆空间受限。供应办理的财务影响并未让美国经济“V”型复苏，通胀预期也因而受连累。

4月以来美股特别是科技股积累了巨大涨幅，估值水平也快速提升，这主要受益于通胀预期上行和躲避新冠疫情冲击的装备需求。当通胀预期冲高回落，短少业绩支撑的美股估值就接受较大压力，由于权益危险溢价(ERP)过低意味着股市报答短少吸引力，而且也短少安全边沿。抱团儿行为形式的松动触发科技股抛售，美股动摇率触底反弹。基于做空美元的套利买卖开端解除，空头头寸扎空推进美元走强，这是推进美元走强的第一个关键因素。

2、新的通胀方针战略削弱美联储宽松预期

美联储正在调整2012年以来的通胀方针战略，由于个人消费物价指数(PCE)与既定2%同比增速路径的偏离度越来越大。单一时点通胀方针到达2%不足以让美国经济继续坐落潜在GDP增长水平。这次调整的重点是把过去通胀不合格时期归入未来通胀方针的考量范围，名曰均匀通胀方针制，即：答应未来通胀水平超过2%，以补偿之前通胀水平低于2%的时期。美联储更重视一段时间内的均匀通胀水平是不是到达2%，而不是单一时点。假如这一调整最终落地，那么美联储对于钱银方针方针将拥有史无前例的解释权，也意味着短期经济复苏乏力难以让美联储加码钱银宽松。

施行均匀通胀方针制让美联储短期无需突破零利率下限，这与金融商场的定价相去甚远。7月份联邦基金利率期货(Federal Funds Futures)隐含的联邦基金利率跌至负值，利率期货商场认为美联储将在未来12个月内施行负利率。更重要的是2021年11月到期的合约隐含了更深的负利率，暗示美联储突破零利率下限今后，降息次数将不止一次。正是这种激烈的美联储负利率预期成为黄金短时间暴升的主要推进力。因而8月底美联储清晰新的通胀方针战略是偏向鹰派的信号，至少短期镇压了负利率预期，这成为推进美元反弹的第二个关键因素。

3、欧洲央行宽松预期走高

美联储的新通胀方针战略否定了商场的负利率定价，与此一起欧洲央行加码宽松的预期却悄然扩大。欧元大幅增值现已让欧元区通缩压力加大。5月至8月欧元兑美元增值超过8%，这推进欧元贸易有效汇率指数从118升至122，触及2005年以来的最高水平。同期欧元区CPI同比增速冲高回落，从0.4%跌至-0.2%。

欧洲央行首席经济学家菲利普·兰恩(Philip Lane)分别在9月1日和9月11日两次向商场说明欧元增值威胁欧洲央行通胀方针的态度，此前7500亿欧元财务影响对欧元区通胀水平的支撑，现已很大程度上被欧元增值抵消了。9月14日欧洲央行行长拉扎德(Christine Lagarde)也表示近期欧元继续增值一定程度上抵消了该行钱银宽松办法的方针效果，现已准备好随时采取必要办法。9月22日欧洲央行执委法比奥·帕内塔(Fabio Panetta)则更直白的表示，欧元外部价值的继续增值导致融资紧缩，抵消了咱们钱银办法的部分宽松效果。当前和预期通胀率都很低的情况下。需求亲近重视欧元增值对中期通胀的影响。

频频的口头干涉让商场预期或有更实际的举动按捺欧元增值。9月18日3个月欧元银行间拆借利率(Euribor)跌至存款便当利率利率以下，这暗示商场预期欧洲央行或将进一步加码负利率。一起隔夜指数掉期模型显示，2021年4月欧洲央行基准存款利率将会低于-0.5%。即使不考虑未来的利率走向，单单比较央行总资产规划也是欧洲央行更为宽松。3月份至今，欧洲央行总资产占GDP比重添加18%至57.2%，美联储总资产占GDP的比重添加13.5%至33.5%。无论绝对值仍是边沿增幅，欧洲央行都大于美联储，这是推进美元反弹的第三个关键因素。

4、美元是反弹仍是反转

尽管危险偏好下降和美欧钱银方针预期违背让美元快速上涨，可是现在还只能将其视作反弹，由于羸弱的基本面以及充溢不确定的总统大选仍然利空美元。由于欧元增值导致的通缩压力刚刚开端影响欧洲经济，在这种压力消化完之前，美元或连续升势。考虑到美元净空头头寸规划坐落15年高点，美元指数克复93.70今后回到中期上行通道，剧烈的逼空行情很可能在10月演出。国内投资者需求谨防国庆假期休市期间，美元快速反弹引发离岸人民币超预期动摇。